M1M2剪刀差与资产相关性
黄焱

1. M1与M2

M0=现金；

	M1	M2
定义	M1=M0+企业活期存款+机关团体部队存款+农村存款+个人持有的信用卡类存款； 狭义货币供应量，流动性强且随时可变现	M2=M1+城乡居民储蓄存款+企业存款中具有定期性质的存款+信托类存款+其他存款； 广义货币供应量，流动性弱
含义	代表了经济中的现实购买力； 反映消费市场和终端市场的活跃程度	在M1的基础上又加上了代表潜在购买力的货币； 反映投资和中间市场的活跃程度

 

M1-M2倒挂越深，货币存款活期化倾向越低，存款定期化比重较高，经济活力越低。M1与M2增速之间的剪刀差主要是用于判断市场的资金活跃程度，尤其是企业商业活动层面上的便利，剪刀差越大，表明经济体系中货币供应量存款活期化倾向越高，经济活力越高；相反逆剪刀差越大，存款定期化比重较高，经济活力趋缓。
 

1. M1M2剪刀差

【剪刀差】M1增速波动大，M1-M2剪刀差主要贡献来自于M1增速的变化。

 

【正剪刀差】地产销售增速是M1增速的重要决定因素

商品房销售额与M1同比增速走势相吻合，两者相关性高达0.57。2007、2009、2015 年商品房销售额快速上行期，居民购房首付款总额随之上行，这一过程伴随着居民储蓄存款向房地产企业活期资金的转移，表现为M1增速的较快上行，而M2增速受影响较小，M1-M2正剪刀差快速扩大。

 

【负剪刀差】伴随经济下行压力

• 2011-2014年的负剪刀差。全球金融危机爆发后，为克服经济下行压力，我国采取了四万亿经济刺激计划，2009-2010年信贷规模极速上升，M1和M2增速同步加大。但过度的刺激政策导致经济出现过热风险，央行又通过连续上调法定存款准备金率和存贷款利率进行调控，随后M1增速出现急剧下降，与M2增速之差扩大，出现负剪刀差。
• 2018年开始的负剪刀差。2017年被市场称为监管元年，伴随各类监管措施强力推进，各类金融乱象得到遏制，金融去杠杆，资金脱实向虚有所缓解。2018年2月，M1增速由1月份的15%骤降至7.1%，随后进入下跌通道。加之经济下行压力加大，企业融资难问题再度抬头，M1和M2增速负剪刀差持续扩大。
• 2020年开始至今的负剪刀差。 M2相较于M1更平稳，M1下降明显，疫情后企业投资意愿弱。
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• M1M2剪刀差与沪深300
  
  
   

• 从数据上直观来看，二者的拐点在时间上基本同步。2015年因为银行配资流入股市的缘故，股指甚至略领先于 M1M2 增速差，率先进入牛市。但可以看到M1-M2剪刀差每次触底开始反弹，沪深300指数都会开启一波较为强势的上涨。此外，2019年以来两者保持同向走势，相关性高达0.60。所以在地产疲弱的背景下，M1-M2剪刀差没有明显拐头的迹象，股指可能也较难看到大幅上行。
   

• M1M2剪刀差与人民币汇率
  
  考虑到人民币汇率市场化进程的特殊性，故采用2015年“811汇改”后进入双向波动期的人民币汇率数据进行分析。从数据上直观来看，二者的相关性方向不具有稳定性。
  
   

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• 2015年世界经济复苏的步伐缓慢，外需萎缩对中国出口形成拖累。由于国内的投资、消费也表现不佳，经济下行压力逐步增大，面临一定的通缩压力，所以实施了一轮以稳增长为主基调的货币宽松周期。从2014年底到2015年，共降准4次，降息6次。人民币汇率因2015至2016年中美货币政策背离而贬值，2017年分化减弱而升值，变化由中美货币政策的错位与趋同推动，而非国内货币供应因素主导。
  
• 在新冠疫情冲击下，中国较早控制住疫情保障复工复产，因为供应链优势，自6月起进出口连续7个月实现正增长，成为全球唯一实现货物贸易正增长的主要经济体。从三驾马车来看，第二季度，投资率先转负为正；6月外贸进出口增速双转正；三季度，社会消费品零售总额单月增速年内首次转正。但后续其中两架马车逐渐疲弱，M1M2剪刀差快速收窄，人民币汇率升值主要依靠强劲的出口支撑。
  
  因为汇率不单单涉及国内的情况，更要加入和其它国家之间基本面以及货币政策情况的对比，所以M1-M2剪刀差不能简单地解释汇率走势。